核心觀(guān)點(diǎn)

中證REITs指數(shù)已連續(xù)兩周（2023.8.14-2023.8.25）下跌，受益于底層資產(chǎn)特征差異，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs較經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs易漲難跌。3只保障性租賃住房部分戰(zhàn)略配售份額將于8月31日解禁，其中2只產(chǎn)品交易額明顯增長(zhǎng)，提示關(guān)注可流通份額調(diào)整帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

(資料圖片)

1、REITs策略思考：產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs較經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs易漲難跌

（1）產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs較經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs易漲難跌。受權(quán)益市場(chǎng)擾動(dòng)，中證REITs指數(shù)已連續(xù)兩周（2023.8.14-2023.8.25）下跌，產(chǎn)權(quán)REITs指數(shù)跌幅0.85%，經(jīng)營(yíng)權(quán)REITs指數(shù)跌幅則為1.64%，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs品種抗跌屬性?xún)?yōu)于經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)品種。從資產(chǎn)特征來(lái)看：一方面，由于產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)估值相對(duì)穩(wěn)定，不會(huì)隨著時(shí)間推移迅速收縮，且短期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)不善仍可拉長(zhǎng)周期實(shí)現(xiàn)盈利周轉(zhuǎn)，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs更受投資者青睞；另一方面，由于經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs產(chǎn)品底層資產(chǎn)有7只為高速公路REITs，亦受2022年經(jīng)濟(jì)環(huán)境及出行減少影響。數(shù)據(jù)上，28只REITs產(chǎn)品中，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs上市以來(lái)總體漲幅在-7.06%-27.71%區(qū)間，經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs漲幅在-33.16%-23.47%區(qū)間。產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs產(chǎn)品相較于經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs產(chǎn)品表現(xiàn)出易漲難跌特征。

（2）經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs折現(xiàn)率通常高于產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs。產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs的原始權(quán)益人擁有土地使用權(quán)，土地評(píng)估價(jià)值將作為資產(chǎn)估值的重要構(gòu)成部分，在基金存續(xù)期間資產(chǎn)估值較為穩(wěn)定，不會(huì)隨著剩余年限縮短而大幅縮水，反而有跟隨土地增值獲得額外收益的可能性。投資者的收益來(lái)自于現(xiàn)金分派及投資收益兩部分，所以折現(xiàn)率較低。經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs底層特許經(jīng)營(yíng)期限屆滿(mǎn)后通常需要移交，隨著剩余期限縮短，資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值會(huì)大幅縮水，投資者需要在有限時(shí)間內(nèi)收回投資本金及收益，故經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs折現(xiàn)率通常設(shè)置高于產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs。通過(guò)比對(duì)可以獲取數(shù)據(jù)的21只產(chǎn)品，12只產(chǎn)權(quán)類(lèi)產(chǎn)品初始折現(xiàn)率在6.00%-8.00%區(qū)間內(nèi)，而9只經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)產(chǎn)品初始折現(xiàn)率在6.95%-9.72%區(qū)間。

2、行業(yè)復(fù)盤(pán)：關(guān)注份額解禁帶來(lái)的機(jī)會(huì)

（1）事件跟蹤：證監(jiān)會(huì)提出支持科技創(chuàng)新領(lǐng)域REITs發(fā)行，優(yōu)化完善互聯(lián)互通機(jī)制便利境外資金入市，并將推動(dòng)REITs等產(chǎn)品納入標(biāo)的。3只保障房REITs部分戰(zhàn)略配售份額即將解除限售，關(guān)注調(diào)整帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

（2）二級(jí)走勢(shì)：過(guò)去兩周REITs市場(chǎng)下行，REITs抗跌屬性?xún)?yōu)于股指，除倉(cāng)儲(chǔ)物流外5個(gè)行業(yè)指數(shù)均小幅下降。漲跌幅排名為：倉(cāng)儲(chǔ)物流（0.10%）＞保障性租賃住房（-0.26%）＞能源基礎(chǔ)設(shè)施（-0.91%）＞園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施（-1.84%）＞交通基礎(chǔ)設(shè)施（-1.98%）＞生態(tài)環(huán)保（-2.24%）。

（3）交易情況：園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)品種交易熱度高于其他品種，保障性租賃住房類(lèi)產(chǎn)品受戰(zhàn)配份額解禁影響成交量增加。

（4）估值表現(xiàn)：交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊REITs產(chǎn)品估值收益率高于其他行業(yè)板塊。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

權(quán)益市場(chǎng)超預(yù)期下行；出現(xiàn)超預(yù)期極端天氣如臺(tái)風(fēng)等；經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及市場(chǎng)預(yù)期。

研報(bào)正文

01

REITs策略思考：產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs較經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)易漲難跌?????????

中證REITs指數(shù)連續(xù)兩周下跌，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs指數(shù)抗跌屬性強(qiáng)于經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs指數(shù)。 受權(quán)益市場(chǎng)擾動(dòng)，中證REITs指數(shù)已連續(xù)兩周（2023.8.14-2023.8.25）下跌，存續(xù)產(chǎn)品中僅4只收盤(pán)價(jià)小幅上漲，24只產(chǎn)品下跌。收盤(pán)價(jià)漲幅最大的產(chǎn)品為中金普洛斯REIT（+0.60%），跌幅最大的為平安廣州廣河REIT（-6.28%）。分類(lèi)別來(lái)看，過(guò)去兩周（2023.8.14-2023.8.25）產(chǎn)權(quán)REITs指數(shù)跌幅0.85%，經(jīng)營(yíng)權(quán)REITs指數(shù)跌幅則為1.64%，拉長(zhǎng)周期至過(guò)去一個(gè)月（2023.7.24-2023.8.25）來(lái)看，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs品種抗跌屬性亦優(yōu)于經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)品種。

為探究REITs產(chǎn)品二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)特征，我們對(duì)REITs底層資產(chǎn)進(jìn)行了分析。REITs產(chǎn)品根據(jù)資產(chǎn)特征可以分為產(chǎn)權(quán)類(lèi)和經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)，二者主要差異在于以下四點(diǎn)：

（1）底層資產(chǎn)所有權(quán)不同。產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)通常包括項(xiàng)目所對(duì)應(yīng)的土地使用權(quán)，經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs產(chǎn)品的原始權(quán)益人并不持有土地使用權(quán)，底層資產(chǎn)估值范圍亦不包括土地。

（2）資產(chǎn)使用期限不同。產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs的原始權(quán)益人持有項(xiàng)目土地使用年限較長(zhǎng)，土地使用期限屆滿(mǎn)后通?？梢酝ㄟ^(guò)補(bǔ)繳土地出讓金等方式進(jìn)行續(xù)期。經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs的原始權(quán)益人通常持有特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，經(jīng)營(yíng)期限比土地使用權(quán)期限短很多，期限屆滿(mǎn)需要通過(guò)重新招投標(biāo)等方式確定下一階段經(jīng)營(yíng)者。

（3）資產(chǎn)折舊速度不同。產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)中包含的土地使用權(quán)在若干年后仍然會(huì)具備一定市場(chǎng)價(jià)值，不會(huì)快速折舊至零。經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs在相對(duì)較短的特許經(jīng)營(yíng)期限屆滿(mǎn)之日資產(chǎn)殘值迅速折為零，折舊速度遠(yuǎn)高于產(chǎn)權(quán)類(lèi)RIETs資產(chǎn)。

（4）折現(xiàn)率不同。產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs的原始權(quán)益人擁有土地使用權(quán)，土地評(píng)估價(jià)值將作為資產(chǎn)估值的重要構(gòu)成部分，在基金存續(xù)期間資產(chǎn)估值較為穩(wěn)定，不會(huì)隨著剩余年限縮短而大幅縮水，反而有跟隨土地增值獲得額外收益的可能性。投資者的收益來(lái)自于現(xiàn)金分派及投資收益兩部分，所以折現(xiàn)率較低。經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs底層特許經(jīng)營(yíng)期限屆滿(mǎn)后通常需要移交，隨著剩余期限縮短，資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值會(huì)大幅縮水，投資者需要在有限時(shí)間內(nèi)收回投資本金及收益，故經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs折現(xiàn)率通常設(shè)置高于產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs。

從REITs底層資產(chǎn)特征看產(chǎn)品二級(jí)表現(xiàn)，我們得到兩點(diǎn)啟示：

（1）產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs較經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs易漲難跌。一方面，由于產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs資產(chǎn)估值相對(duì)穩(wěn)定，不會(huì)隨著時(shí)間推移迅速收縮，且短期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)不善仍可拉長(zhǎng)周期實(shí)現(xiàn)盈利周轉(zhuǎn)，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs更受投資者青睞。另一方面，由于經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs產(chǎn)品底層資產(chǎn)有7只為高速公路REITs，亦受2022年經(jīng)濟(jì)環(huán)境及出行減少影響。從數(shù)據(jù)上來(lái)看，28只REITs產(chǎn)品中，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs上市以來(lái)總體漲幅在-7.06%-27.71%區(qū)間，經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs漲幅在-33.16%-23.47%區(qū)間，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs產(chǎn)品相較于經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs產(chǎn)品表現(xiàn)出易漲難跌特征。

（2）經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs折現(xiàn)率通常高于產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs。前文通過(guò)資產(chǎn)特征分析，可以得出經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs產(chǎn)品設(shè)置的折現(xiàn)率通常高于產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs。通過(guò)比對(duì)可以獲取數(shù)據(jù)的21只產(chǎn)品，12只產(chǎn)權(quán)類(lèi)產(chǎn)品初始折現(xiàn)率在6.00%-8.00%區(qū)間內(nèi)，而9只經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)產(chǎn)品初始折現(xiàn)率在6.95%-9.72%區(qū)間。

02

REITs行業(yè)復(fù)盤(pán)：關(guān)注份額解禁下的機(jī)會(huì)

2.1.事件跟蹤

證監(jiān)會(huì)提出支持科技創(chuàng)新領(lǐng)域REITs發(fā)行，優(yōu)化完善互聯(lián)互通機(jī)制便利境外資金入市，并將推動(dòng)REITs等產(chǎn)品納入標(biāo)的。過(guò)去兩周（2023.8.14-2023.8.25），證監(jiān)會(huì)主要就“活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心”制定工作方案，明確一攬子政策措施。其中REITs領(lǐng)域相關(guān)政策包括：（1）支持新型基礎(chǔ)設(shè)施以及科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園區(qū)等發(fā)行科技創(chuàng)新領(lǐng)域REITs；（2）進(jìn)一步推動(dòng)REITs常態(tài)化發(fā)行方面也將推出務(wù)實(shí)舉措；（3）發(fā)揮香港支持中國(guó)企業(yè)融資的國(guó)際平臺(tái)作用，優(yōu)化完善互聯(lián)互通機(jī)制，推動(dòng)引入大宗交易機(jī)制、REITs等更多產(chǎn)品納入標(biāo)的，進(jìn)一步便利境外中長(zhǎng)期資金入市。

3只保障房REITs部分戰(zhàn)略配售份額即將解除限售，關(guān)注調(diào)整帶來(lái)的機(jī)會(huì)。中金廈門(mén)安居保障性租賃住房REIT、紅土創(chuàng)新深圳人才安居REIT及華夏北京保障房REIT3只產(chǎn)品部分戰(zhàn)略配售份額將于2023年8月31日解除限售。本次戰(zhàn)略配售份額解禁后，三者可流通份額分別占各自基金全部基金份額的64.40%、49.00%和65.00%，提示關(guān)注可流通份額增加對(duì)3只REITs產(chǎn)品價(jià)格的影響。

2.2.一級(jí)發(fā)行

一級(jí)市場(chǎng)上，過(guò)去兩周無(wú)新發(fā)產(chǎn)品，易方達(dá)廣州開(kāi)發(fā)區(qū)高新產(chǎn)業(yè)園封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金申報(bào)狀態(tài)在8月更新為“已問(wèn)詢(xún)”。已上市交易的28只產(chǎn)品中保障性租賃住房類(lèi)產(chǎn)品上市首日漲跌幅較其他板塊占優(yōu)。

2.3.二級(jí)走勢(shì)

大類(lèi)資產(chǎn)方面，過(guò)去兩周REITs市場(chǎng)下行，REITs抗跌屬性?xún)?yōu)于股指。過(guò)去兩周（2023.8.14-2023.8.25）中證REITs指數(shù)受權(quán)益市場(chǎng)下行拖累表現(xiàn)稍弱，跌幅1.64%，整體跑贏(yíng)股票指數(shù)，跑輸債券指數(shù)。具體來(lái)看：股票指數(shù)上證50、滬深300及中證1000過(guò)去兩周普跌，跌幅分別達(dá)3.25%、4.51%、6.75%；債券指數(shù)中證全債、中證國(guó)債及中證公司債微漲，漲幅分別為0.53%、0.64%、0.16%。

從漲跌幅來(lái)看，過(guò)去兩周產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs指數(shù)＞經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)REITs指數(shù)。過(guò)去兩周（2023.8.14-2023.8.25）產(chǎn)權(quán)REITs指數(shù)跌幅0.85%，經(jīng)營(yíng)權(quán)REITs指數(shù)跌幅則為1.64%，拉長(zhǎng)周期至過(guò)去一個(gè)月（2023.7.24-2023.8.25）來(lái)看，產(chǎn)權(quán)類(lèi)REITs品種抗跌屬性?xún)?yōu)于經(jīng)營(yíng)權(quán)類(lèi)品種。

從行業(yè)板塊來(lái)看，除倉(cāng)儲(chǔ)物流外5個(gè)行業(yè)指數(shù)過(guò)去兩周均小幅下降。過(guò)去兩周（2023.8.14-2023.8.25）漲跌幅排名為：倉(cāng)儲(chǔ)物流（0.10%）＞保障性租賃住房（-0.26%）＞能源基礎(chǔ)設(shè)施（-0.91%）＞園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施（-1.84%）＞交通基礎(chǔ)設(shè)施（-1.98%）＞生態(tài)環(huán)保（-2.24%）。

過(guò)去兩周價(jià)格漲幅最高的產(chǎn)品為中金普洛斯REIT，達(dá)0.60%。該產(chǎn)品過(guò)去一個(gè)月（2023.07.24-2023.08.25）表現(xiàn)均較為亮眼，在全部產(chǎn)品中漲幅排名第一，達(dá)4.57%。過(guò)去兩周（2023.8.14-2023.8.25）僅4只產(chǎn)品價(jià)格小幅上漲，除中金普洛斯REIT外分別為華泰江蘇交控REIT（0.16%）、華夏北京保障房REIT（0.11%）、中航京能光伏REIT（0.06%）。

2.4.交易情況

園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)品種交易熱度高于其他品種，保障性租賃住房類(lèi)產(chǎn)品受戰(zhàn)配份額解禁影響成交量增加。過(guò)去兩周（2023.08.14-2023.08.25）REITs總成交量（MA5）達(dá)7.22億份，較上一周期（2023.07.31-2023.08.11）減少1.47億份，交易額相應(yīng)減少5.74億元。其中：園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)類(lèi)品種成交3.04億份、保障性租賃住房類(lèi)1.67億份、交通基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)0.85億份、倉(cāng)儲(chǔ)物流類(lèi)0.82億份、能源基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)0.49億份、生態(tài)環(huán)保類(lèi)0.36億份。過(guò)去兩周保障性租賃住房品種中3只產(chǎn)品公告戰(zhàn)配份額解禁，其中2只產(chǎn)品成交量近期有一定抬升。

2.5.估值表現(xiàn)

交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊REITs產(chǎn)品估值收益率高于其他行業(yè)板塊。截止2023年8月25日，平安廣河中債REIT估值收益率最高（11.91%），其次為華夏中國(guó)交建REIT估值收益率達(dá)10.99%。除交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊外，其他板各產(chǎn)品估值收益率均不超過(guò)6.30%?，F(xiàn)階段生態(tài)環(huán)保、能源基礎(chǔ)設(shè)施、倉(cāng)儲(chǔ)物流、保障性租賃住房4個(gè)板塊PV乘數(shù)均高于1；交通基礎(chǔ)設(shè)施板塊整體估值溢價(jià)不高；園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施中僅華夏合肥高新REIT、國(guó)泰君安東久新經(jīng)濟(jì)REIT及國(guó)泰君安臨港創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園REIT3只產(chǎn)品PV乘數(shù)高于1。

03

風(fēng)險(xiǎn)提示

權(quán)益市場(chǎng)超預(yù)期下行，導(dǎo)致REITs產(chǎn)品收盤(pán)價(jià)持續(xù)下跌；

出現(xiàn)超預(yù)期極端天氣如臺(tái)風(fēng)等，導(dǎo)致REITs產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)受損從而經(jīng)營(yíng)收益減弱；

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及市場(chǎng)預(yù)期，導(dǎo)致交通基礎(chǔ)設(shè)施類(lèi)REITs產(chǎn)品可分配收益減少，估值下行。

關(guān)鍵詞：